Amer Sports 成立于1950 年，是全球顶级体育运动管理集团。公司于1950 年创立于芬兰首都赫尔辛基，公司早期通过持续收购扩充品牌矩阵，当前聚焦始祖鸟、萨罗蒙和威尔逊三大核心品牌，2022 年合计收入占比达86.3%。

2019 年安踏携手财团收购Amer 集团，2024 年Amer 再次IPO 后，有息债务压力有望大幅减轻。公司最初1977 年于纳斯达克北欧市场上市；2019 年安踏体育联合Anamered、方源资本和腾讯组成财团，成功收购Amer Sports 集团，2019 年 8 月集团从赫尔辛基证券交易所摘牌，宣告收购正式完成；2024 年2 月Amer Sports 成功登录纽交所，当前安踏持有Amer 股份达44.74%，我们认为上市后，Amer 的有息债务压力有望大幅减轻（尤其关联方贷款，过去3 年每年产生近1.5 亿美元的利息费用），助力盈利能力改善，同时也有望对安踏体育的报表带来正面贡献。

Amer Sports 报表拆分：收入端：安踏赋能后Amer 收入高增，DTC 渠道和大中华区为主要驱动。自2019 年财团收购以来，Amer Sports 20-22 年的收入CAGR 为20.4%（大幅高于收购前10-18 年CAGR 的5.5%）；分品牌来看，始祖鸟、萨罗蒙和威尔逊贡献主要收入，其中始祖鸟和威尔逊增长较快。分渠道来看，DTC 收入实现快速增长，20-22 年收入CAGR 为40.5%；分区域来看，22 年大中华区收入占比为15%， 20-22 年收入CAGR 为60.9%，增速大幅领先其他区域。盈利端：毛利率持续提升，财务费用拖累整体盈利能力，经调整EBITDA margin 维持在健康水平。综合毛利率的改善主要系高毛利率的DTC 渠道收入占比提升所致，盈利能力方面，近几年净利润为负值，主要受财务成本、折旧摊销等拖累，若还原减值、重组费用等一次性费用，近几年经调整EBITDA margin 维持在12.5%-14%左右。

招股说明书中，Amer Sports 明确未来成长战略，主要包含以下几个方面：1）在核心品类中，保持研发创新的领导力；2）提升关键市场渗透率，扩宽销售区域；3）定制化渠道策略，加强与消费者互动；4）提升品牌知名度和客户忠诚度；5）利用Amer Sports 平台化优势，推动各品牌快速成长。

我们看好Amer 盈利能力改善后对安踏体育的正面贡献，我们目前维持公司2023-2025 年的每股收益3.42、4.13 和4.77 元，维持 2024 年 23 倍 PE，对应目标价为103.54 港元（1 人民币=1.09 港元），维持“买入” 评级。

风险提示：流行风尚变化、市场竞争加剧、全球经济减速等