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来源：国投期货
9月份当时盘面升水给出中游补库动力，国庆节后中游高库存负反馈，行业再度累库，10月份后市场开启一波下跌模式。进入11月份，沙河4条燃煤产线停产预期落地，现货端表现低于市场预期。首先，沙河停产的小板线，对盘面影响没有大板大，另外湖北高库存压力下，现货价格率先降价，盘面增仓下跌，持仓不断创历史新高。随着盘面跌至1000元以下，在成本线附近，估值重新来到低位，加上近期冷修产线增加，今日盘面大幅减仓上行。
1、行业利润压缩，冷修速度加快
7月份反内卷政策出台后，煤炭价格出现明显的上涨，玻璃成本也跟随上移，目前的成本相对6月份出现抬升。而10月份后玻璃现货价格下移，行业利润压缩，天然气亏损，煤制气和石油焦盈亏均衡附近。目前以天然气为燃料的浮法玻璃周均利润-206.84元/吨；以煤制气为燃料的浮法玻璃周均利润25.79元/吨；以石油焦为燃料的浮法玻璃周均利润8.52元/吨。
利润压缩后，玻璃产线冷修速度加快。11月份沙河燃煤产线改造，停产了4条产线合计产能2650吨，目前沙河在产产线17条，合计日熔1.45万吨，停产后，沙河燃料情况发生改变，目前管道天然气产能占比58%，煤制气产能占比35%，其他燃料占比7%。
11月18日本溪玉晶玻璃有限公司四线600吨/日放水冷修。11月底到12月份合计冷修计划有5000吨，确定性比较强，待定的产线冷修计划有2900吨，如果这些产线都去冷修，日熔可能降至15万吨左右。我们此前预估如果行业日熔压缩至15万吨左右，行业库存或有望得到去化，迎来新的平衡。
另外政策层面，反内卷仍是主基调，未来大概率会通过能耗去进行调节，沙河目前已经停产4条燃煤产线，剩余的燃煤产线是否需要进一步改造仍需进一步观察。另外湖北地区也是未来需要重点关注的能源改造区域，湖北地区主要使用的是中低硫石油焦。2024年10月，《湖北省玻璃行业大气环境综合整治实施方案》，开展玻璃行业（平板玻璃、光伏压延玻璃、日用玻璃等企业）综合整治，推动玻璃熔窑能源清洁化改造，提升玻璃熔窑生产能效水平，要求在2026年底前，平板玻璃企业基本完成天然气、电气化能源改造。
2、加工订单延续疲软态势
玻璃需求端依然不温不火，截至2025年11月中旬，全国深加工样本企业订单天数均值9.9天，环比-8.9%，同比-24.2%。加工订单改善有限，回款情况较差，按需采购原片为主。地产延续低迷态势，地产销售和竣工增速仍处于下行通道里，另外地产出清周期持续拉长，房地产去化压力较大。玻璃需求依然处于疲软格局。
3、关注结构性机会
玻璃目前估值偏低，加之反内卷大背景以及地产方面仍可能存在的利好政策，继续下探空间有限，煤炭成本附近寻找低多的机会。但上方空间还需要供给端进一步收缩或需求端发力配合。另外可以关注卖玻璃虚值看跌期权，收取权利金，如果被行权，以较低的价格建立多头仓位。
长期还是可以低位去关注多玻璃空纯碱05策略。纯碱供需压力大于玻璃。玻璃2024年经过一波去产能，目前产能处于历史中性水平，并有进一步减产的趋势；而纯碱产能在持续扩张，未来仍有新增投产压力，远兴280万吨以及湖北应城70万吨的产能大概率是在明年年初进行投放，对纯碱05合约压力较大；而反内卷背景下，纯碱下游的光伏玻璃和浮法玻璃有进一步减产的可能。
国投期货
高级分析师 周小燕 期货投资咨询证号：Z0016691
