金吾财讯 | 招银国际研报指，海底捞(06862)25财年上半年业绩恶化但基本在预期之内。 期内海底捞收入同比下降4%至人民币207亿元，略低于市场预期2%；净利润同比下降14%至人民币17.6亿元，也低于预期5%。主要原因为：1) 同店销售增长弱于预期；2) 毛利率低于预期；3) 营运杠杆负面影响大于预期（尽管折旧摊销已显著下降）。实际上，公司股价已连续数月走弱，符合市场与该机构的预期。亮点在于派息率仍高达约98%，因此25财年股息率达6%。

该机构对25财年下半年展望保持审慎乐观。虽然宏观环境或仍具挑战，行业竞争可能持续激烈，该机构仍看到若干积极信号与公司自身举措，包括：1） 政府有望出台更多政策以进一步刺激消费；2）同店销售增长、翻台率及修复率在25财年2季度已趋于稳定，并于2025年7月起有所改善（该机构预测25财年下半年同店销售额增长仅为-1%至持平）；3）门店改造多元化，如已有30家门店改造为夜场主题，销售夜宵，单店销售有望提升10%-20%，其他如亲子友好、宠物友好等主题门店亦将陆续推出，有助提升同店销售增长；4) 产品升级，例如已有约50家门店提供鲜切食材，同时每月在全国加推60–80款本土化菜品；5) 外卖业务加速发展，公司已在部分门店安装更先进的设备以加快制作、确保配送品质，如以火锅底料衍生的下饭菜也已热销。

该机构维持“买入”评级，但将目标价下调至17.46港元，基于17倍26财年预测市盈率（此前为18倍25财年预测市盈率）。 该机构下调25/26/27财年净利润预测18%/19%/19%，以反映：1) 同店销售增长弱于预期；2) 扩张速度放缓；3) 毛利率低于预期。不过，该机构对下半年起的同店销售增长企稳、门店扩张与新品牌开发保持审慎乐观。更重要的是，公司派息率接近100%，25/26财年股息率或达6%/7%，因此下行风险相对受保护。目前估值为15倍25财年预测市盈率、14倍26财年预测市盈率，仍显著低于5年平均的27倍，以及同业平均的22倍25财年或17倍26财年预测市盈率。