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股指：指数高位震荡，大小盘分化加剧
（王东灜，从业资格号：F03087149；交易咨询资格号：Z0019537）
上周，股票市场高位震荡，Wind全A收涨1.81%，成交额明显回落，日均成交额2.8亿元。大小盘指数分化明显，小盘指数受到有色金属和电力设备板块拉动明显上涨，而大盘指数受到金融板块拖累持续回调。中证1000上涨2.89% ，中证500上涨4.34% ，沪深300指数下跌0.62% ，上证50下跌1.54%。受指数冲高影响，小盘期货主力合约基差出现长时间升水。小盘指数估值均已明显超过过去5年1倍标准差。市场情绪总体平稳，融资余额周度增加65亿元；期权隐含波动率基本稳定，1000IV收于23.31%，300IV收于17.41%。
全球地缘局势对权益市场影响明显，美国和欧洲在格陵兰岛问题的纠纷初步缓解，当地时间1月21日，特朗普发文称已经就格陵兰岛乃至整个北极地区的未来合作框架达成了一致。将不会实施原定于2月1日生效的对欧关税措施。但国际秩序的重构已箭在弦上，COMEX黄金价格突破4900美元每盎司，国内有色金属板块拉账，带动小盘指数冲高。本轮牛市是由科技题材突破创新驱动，叠加地缘政治不明朗推动战略性资源采购，在全球流动性宽松的背景下形成合力，推动权益市场上涨。中长期看，上述影响尚未结束，指数大幅回落风险偏低。
操作层面，指数继续大幅上涨的趋势阶段性收敛，当前波动率中等偏高，可尝试反向比例价差策略。在做波动率的同时，对指数多头头寸进行对冲保护。
国债：MLF大幅净投放，债市小幅修复
（朱金涛，从业资格号：F3060829；交易咨询资格号：Z0015271）
1、债市表现：1月MLF大幅净投放，资金面边际转松，同时12月经济数据整体符合预期，本周债市迎来小幅修复。截止01月23日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.40%、1.60%、1.83%、2.29%，较01月16日分别变动-0.84BP、-1.34BP、-1.26BP、-1.65BP。截止01月23日收盘，TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.418元、105.88元、108.195元、112.3元，较01月16日变动分别为0.02%、0.07%、0.12%、1.03%。
2、政策动态：本周中国央行开展11810亿元7天期逆回购和9000亿元1年期MLF操作，因同期共有9515亿元7天期逆回购到期，本周实现净投放11295亿元。下周央行公开市场将有11810亿元7天期逆回购到期。1月26日有2000亿元的1年期MLF到期。2026年1月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。截止目前，LPR已连续8个月保持不变。截止01月23日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.47%、1.54%、1.40%、1.49%，较01月16日分别变动9.20BP、2.23BP、7.84BP、5.05BP。央行行长接受采访表示：2026年，央行继续实施好适度宽松的货币政策，把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量。把握好政策实施的力度、节奏和时机，灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，保持流动性充裕。坚持聚焦重点、合理适度、有进有退，不断优化结构性货币政策工具的设计和管理，引导金融机构加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度。
3、债券供给：本周，政府债发行7466亿元，到期量1991亿元，净发行5475亿元，其中国债净发行3443亿元，地方债净发行2032亿元。下周发行计划显示，国债净发行-1134亿元，地方债净发行3422亿元，二者合计净发行2288亿元。本周，新增专项债发行644亿元，截止本周，专项债累计净发行1102亿元，发行进度2.40%。
4、策略观点：短期来看，继央行结构性降息之后财政政策接续发力，稳增长政策持续出台背景下债市持续走强动力不足，利率区间震荡的大格局依然延续。
宏观：1月信贷占全年信贷的比重或达历史上限
（于洁，从业资格号：F03088671；交易咨询资格号：Z0016642）
12月份，内需方面，社零增速回落至0.9%，固定资产投资增速同比下降3.8%；分领域看，基础设施投资同比下降2.2%，制造业投资增长0.6%，房地产开发投资下降17.2%。外需方面，出口同比增速录得 6.6%，较上月增速上升 0.7 个百分点，主因是电子产业链和机电、高新技术产品出口增速上升，拉动较强。
2025年四季度GDP录得4.5%，全年实现5%增长，但是2025年四季度 GDP 增速与 2026 年目标相比预计偏低，一季度仍有稳增长政策出台的必要性。信贷支持方面，预估2026年信贷开门红力度或大于往年。社融信贷数据发布后，央行下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点，各类再贷款一年期利率降至1.25%，其他期限档次利率同步调整。这里强调，信贷开门红力度大于往年可能并不在于总量，而是1月信贷占全年信贷的比重可能位于历史水平上限。因为从总量来看，央行在《第三季度中国货币政策执行报告》专栏 《科学看待金融总量指标》中，明确“观察金融总量要更多看社融和货币供应量指标”、“社会融资规模、货币供应量增长与名义经济增速基本匹配的同时，贷款增速略低一些也是合理的”，传递出在当前政府化债和经济增长动能从投资驱动向创新驱动转变的过程中，其他直接和间接融资方式得到相应发展，传统信贷增速可能会偏低。1月信贷占全年信贷的比重可能位于历史水平上限，为全年经济平稳开局助力。从2018年到2023年，1月份信贷占全年信贷的比例稳定在20%左右，2024-25年1月信贷的占比接近30%。
12月份，通胀持续回暖。展望2026年通胀，需求端刺激消费，供给端“反内卷”出清增效，央行表态为支持物价合理回升营造良好的货币金融环境，通胀将处于筑底回升的格局。此外，2026年的基期轮换也会对通胀进一步拉升。统计局每五年会根据居民消费支出结构的变化对权数体系进行全面更新，以及根据居民消费支出变动情况对权数进行及时调整和修正。例如，2020年基期调整后，食品烟酒、衣着、教育文化娱乐、其他用品及服务权数均有所下降，而居住、交通通信、医疗保健权数均有所上升，这与居民消费结构升级的总体趋势相适应。2026年的基期轮换有望看到服务类消费权重显著抬升，结合服务消费政策持续加码，服务消费价格的涨幅明显高于商品消费，有望进一步拉升通胀。
贵金属：聚焦地缘政治 金价再创新高
（展大鹏，从业资格号：F3013795；交易咨询资格号：Z0013582）
1、伦敦现货黄金震荡走高，周度上涨8.31%至4981.309美元/盎司，盘中再创历史新高4990.17美元/盎司；现货白银表现更为强势，周度上涨14.65%至103.341美元/盎司，盘中创历史新高103.372美元/盎司；现货铂金周度上涨15.94%至2704.3美元/盎司；现货钯金周度上涨12.14%至2022.95美元/盎司。金银比降至48.3附近，铂钯价差升至749美元/盎司附近。截止1月20日美国CFTC持仓显示，黄金总持仓较上次统计增仓549张至528004张，非商业持仓净多数据减仓6468张至2544770张；白银持仓总持仓较上次统计增仓507张至152020张，非商业持仓净多数据减仓6846张至25214张；铂持仓显示总持仓较上次统计增仓672张至75126张，非商业持仓净多数据减仓2470张至15124张；钯持仓显示总持仓较上次统计减仓316张至19167张，非商业持仓净多数据减仓337张至888张。Comex库存，截止1月23日黄金库存周度增仓0.26吨至1124.21吨；白银库存下降396吨至12952.27吨。NYMEX库存，截止1月23日铂期货库存周度增仓0.5吨至207.09吨；钯期货库存增仓1.67吨至67.26吨。
2、美国Q3实际GDP季环比终值小幅上修至4.4%，创两年来最快增速，核心PCE通胀保持在2.9%；美11月PCE物价指数同比2.8%，环比涨0.2%，均符合预期，通胀预期稳定，消费支出稳健。美国经济韧性，就业市场稳定，通胀符合预期，这也使得美联储内部对降息预期继续产生较大分歧，但对1月降息市场预测概率并不大。另外，对于美联储新任主席人选，特朗普表示可能已选定一人任美联储主席，再次暗示哈塞特“出局”。地缘政治方面，在国际市场特朗普声称必须拥有格陵兰岛，并威胁对多个欧洲国家加征关税，不过特朗普表示格陵兰岛是美国核心安全利益，但美不会武力夺取，寻求立即谈判。格陵兰岛局势使得欧美之间裂痕加大，欧部分主权基金抛售美债动作，也使得市场重新产生“美元信用”危机。
3、美联储1月降息概率依然不高，但市场已有预期下，对黄金影响反而下降，在特朗普继续搅局格陵兰岛下，地缘政治紧张局势不降反升，而市场对美元信用的动摇成为黄金有力的助推因素，从美委冲突，到格陵兰岛局势，伊朗局势也悬而未决，避险情绪下黄金短期热度难以下降。对其他贵金属来说，黄金继续上行为白银拓开空间，但金银比已迅速降至50附近，市场分歧加大，白银短期上下波动幅度预计较大；铂钯在金银吸金下表现高位震荡，但黄金高位下金铂（钯）比愈发具有吸引力，预计短期有望维持高波动率，价格快速回落后的企稳或为投资者提供更好的买入持有的机会。
