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来源：CFC商品策略研究
作者 | 中信建投期货 研究发展部 石丽红
研究助理涂标
本报告完成时间 | 2025年6月15日
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本周国内油粕表现偏强，受伊以冲突及美国生柴需求题材刺激，油脂在周末快速上涨，粕类方面虽有到港压力约束，但豆粕累库偏慢，带动菜粕维持相对坚挺。目前国际旧作菜籽库存偏紧，而新季需求迎来改善预期，市场情绪偏强。国内方面，6-9月进入菜系进口转紧阶段，供应约束背景下，尽管需求仍然弱势，整体估值支撑性已经较好。
EPA生物燃料政策释放利好信号，ICE菜籽跟随CBOT豆油上涨
周末美国EPA提出内部提案，希望将2026年以后的生柴掺混义务调整到56.1亿加仑，大幅超出市场预期，美豆油快速上行。按照1亿加仑大约对应37万吨投料的简单估算，本次新增植物油投料需求可能超过300万吨。虽然EPA的整体思路在于鼓励本国原料投料，但如果美豆油价格得到抬升，加菜油也有望获得间接提振。受此消息刺激，ICE11月合约涨势亮眼，价格超过720加元/吨，甚至逼近07合约。
新季加菜籽压榨需求向好，出口数量或受约束
由于加菜油在减碳Credit当中计算结果不佳，后期加菜油获得税收补贴的潜力并不高。即便如此，美国生物燃料需求的提振至少有利于加拿大菜籽压榨需求维持在1100万吨量级，甚至向1200-1300万吨水平靠近。如果25/26年度，加菜籽压榨需求向好，或导致新季加菜籽对欧盟及中国出口潜力下降。因此，即便25/26年度中加经贸回暖，加拿大可向中国出口的菜籽数量或仍有限。目前加菜籽榨利已经临近负值，后期可关注能否触底回升。
加菜籽旧作累计出口仍在增加，菜籽报价有望维持坚挺
无论从时间尺度还是空间尺度来看，ICE菜籽有望进入“多配窗口”。伊以地缘冲突、美国生柴题材的升温，以及24/25年度加菜籽整体库存压力有限，都给予加菜籽较好的估值支撑。目前加菜籽累计出口达到了868万吨，超出加拿大统计局预估，市场预期6月27日加菜籽作物报告有望下调库存估计数量。对于中国而言，三季度加菜籽已经较难给到进口榨利空间，经贸关系缓和与否对估值影响较为有限。
加拿大迎来降水，但土壤墒情仍有偏干风险
未来半个月，加菜籽主产区有望获得有利降水，土壤墒情改善概率较高。但客观来说，2025年上半年，加菜籽底墒偏差，前期降雨不足，萨斯喀彻温省等部分产区确实有干旱迹象。未来1个月，加菜籽即将进入天气敏感阶段，我们整体不推荐在当前时间窗口空配菜系油粕合约。
三季度到港预估有限，国内油粕有望去库
综合来看，三季度中国菜籽进口数量已经较为有限，同比、环比均有望下降。我们预估沿海压榨厂会控制压榨节奏，报价或相对坚挺。诚然目前菜系油粕缺乏需求性价比优势，但在供应转紧的背景下，预计菜籽及油粕库存仍有望去库，赋予估值支撑。
周度级别上，市场焦点仍在于伊以冲突的发展进程以及美国生柴的最终批复结果，情绪上油脂表现或重新强于蛋白粕。但就菜系而言，菜粕的去库预期较菜油而言更为乐观，且一部分保税区菜粕很难在大陆市场进行消化，可流通数量有限。因此，我们继续倾向于逢低做多菜系油粕9-1月间价差，后期反转风险在于07合约的仓单压力，以及印度菜粕超预期进口等外生冲击。
