来源：大江洪流资产管理

　　近期《财经》杂志以《中美发布经贸会谈联合声明，股市重估正当时》为题对金融领域的学者、专家、投资人进行了专题采访。大江洪流资产董事长姜昧军先生接受了《财经》杂志的采访，并表达了他对中国资产重估的理解和观点。

　　本文为采访内容，以饲读者。

财经杂志封面文章《中美发布经贸会谈联合声明，股市重估正当时》原文链接：

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　　祝获新知

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　　Q

　　去年9.24以来，在一系列政策端、资金端作用下，市场结束了近三年的单边下跌状态，“中国资产重估”成为市场的期待，您觉得中国资产目前是否正在进行重估？为什么？

　　姜昧军：中国资产正处于重估的道路上，其主要原因在于以下三点：

　　其一，自从2020年5月中国货币供应量M2增速达到峰值回落，标志着中国货币政策基于疫情冲击的超常规货币政策回归正常化。同时，房地产行业在“房住不炒”，宏观政策在刺破资产价格泡沫化压力的背景下价格和销量已经调整了近五年的时间，风险得到有效释放。根据克而瑞的调查，对比30个典型城市，2025年一季度房地产一二手房的成交面积为8204万，同比增长了17%，房地产行业已经出现了止跌企稳的迹象，本轮以房地产下行为主要特征的宏观经济下行周期已经进入尾声，宏观经济走入“新周期”是中国资产重估的关键因素。

　　其二、全球投资人对中国经济增长引擎重构的再认知是中国资产消除“折价”，提升估值的另一关键因素。自2020年以来的五年间，中国宏观经济结构持续优化，“新质生产力”已经成为了引领经济增长的新动力。“全社会生产力”效率提升使得中国宏观经济“引擎”得以重构，在实现经济整体增长的同时宏观风险大大降低。2024年的出口结构中，归类于机电产品的高端制造业已经成为拉动中国出口的第一大品类，对出口增长的贡献率高达76.8%。“新三样” （新能源汽车、光伏、锂电池）已经成为出口的中流砥柱，工业机器人、3D打印机、集成电路出口持续保持高增长，相反，人力密集型的一般制造业占比出现下降，高附加值、高技术含量产品的大量出口是中国经济结构改善，全社会生产力带动经济增长的体现。

　　全社会生产力的效率提升推动经济增长的方式使得中国政府、央行和个人的资产负债表维持在健康区间，并没有出现美国政府债务急剧扩张、美联储资产负债表扩表“大放水”引发高通胀和日本在外部压力下的产业竞争力丧失、宏观经济结构恶化导致资产价格持续下滑的“资产负债表”衰退情况。而对中国可能进入“美国财政通胀陷阱”和日本“资产负债表衰退”担忧是中国资产被低估的主要原因。

　　由房地产、股票等资产价格下行引发的宏观经济下行周期根本的解决之道在于本国的产业竞争力的提升和经济增长模式的转变，而不是政府大规模举债和央行的“放水”刺激。虽然央行的货币政策和财政政策可以一定程度上“熨平”经济周期，其发挥效应的原理在于更多的给产业以调整的时间和空间，美国能够数次从互联网泡沫破灭、“次贷危机”等危机中复苏，依赖的就是强大的科技引领和产业升级的能力，全球投资人低估了中国产业结构的优化和产业竞争力提升对于宏观经济的“脱胎换骨”的全新经济先导能力，过于静态的关注在房地产调整的被动风险上，因此，随着中国经济从“新质生产力”向全产业扩散，经济长期增长空间已经打开，中国资产风险折价应该转变为“中国增长溢价”。

　　其三、美国对全球征收关税凸显中国经济的“反脆弱”特征，中国资产价格没有体现这一关键的抗风险的价格因素。美国对于全球主要经济体征收关税，整体来看，拥有庞大内部市场的经济体具有对冲全球经济下行和动荡的能力。中国目前采取的扩大内需，“外循环”和“内循环”并重的经济战略体现中国庞大内需市场对于对冲外部风险，给企业经营创造平稳经营环境的强大能力。另外，随着电动汽车、搭载鸿蒙系统的华为手机、Deep Seek的横空出世，中国在人工智能、移动互联、新能源汽车以及智能驾驶等创新引领产业基本实现了技术突破和产业链闭环，也使得当前以旧换新的财政政策和货币政策能够在国内经济循环中产生最大“乘数效应”，从而中国产业和企业在全球动荡的产业和经济关税环境中保持“岿然不动”。

　　Q

　　您觉得中国资产重估是会全面重估还是结构性重估？从上市公司业绩趋势来看是否有基本面因素支撑？

　　姜昧军：中国资产重估是全面性的投资逻辑再塑，需要的是时间和耐心。

　　当前中国经济接近于零的低通胀和失业率偏高是全社会生产力整体效率提升引领经济增长在短期的“阵痛”，而经济长期增长空间已经打开。

　　科技进步导致效率提升使得产品价格具有下行的趋势，而同时，科技创新型的产业对于劳动力就业的带动效应不如传统的制造业高，这两个因素是科技创新产业本身固有的特征。

　　新质生产力发展带来的宏观经济的传导路径与政府加大负债搞“大基建”和央行“大放水”的政策措施有所不同，其主要通过提供更多“高薪”岗位、带动产业链发展的“范围经济”效应，一轮一轮推动相关服务业和制造业的发展。因此，随着中国新质生产力的发展，叠加财政货币政策的加持，中国经济主要是以杭州、深圳、成都、西安、合肥等热点城市为中心不断扩散，从而带动产业集群和大城市群的发展，像“涟漪”一样，相关的上市公司即使不是新质生产力的行业和企业，也会逐渐感受到宏观经营经济向暖、业绩向好的外部支撑。

　　Q

　　此轮中国资产重估过程中，恒生科技与消费为主的港股明显走强，A股不少行业仍在低位徘徊，港股科技与消费重估到了哪个阶段？A股板块后续会否补涨？

　　姜昧军：当前恒生科技与消费为主的行业走强是新周期引领性行业在资本市场的映射，随着“新质生产力”和以内需为主的新动能逐步发力，推动宏观经济整体进入新的景气周期，摆脱通缩压力，其他行业乃至整体股市都将进入上行通道。