（来源：会诊IPO）

01 发出商品余额与天海电子暂估金额差额巨大

翻至文件第4页，黑体加粗的问题直指核心：与天海电子等客户发出商品收入确认准确性。报告期内，发行人对天海电子的发出商品余额像坐上了火箭，从2022年末的1,655.52万元一路飙升至2024年末的4,592.17万元（数据来源：问询回复第4页表格）。

蹊跷的是，天海电子各期暂估的采购金额却分别是1,144.29万元、2,126.27万元、411.00万元（数据来源：问询回复第4页）。

同一批商品，在买卖双方的账本上竟呈现如此悬殊的差距。公司解释称，差异源于在途、未拆包、试用以及天海电子暂估规则等因素（依据见第5页说明）。

其中根据天海电子暂估规则无需暂估的金额在2024年末高达3,342.16万元，占发出商品余额的72.78%（计算依据：第5页表格数据）。这些无需暂估的产品，多为全自动压接机、测试台等所谓成熟设备（见第6页表格分类）。

成熟设备验收周期短，为何长期滞留发出商品科目？这不禁让人雾里看花。公司自称收入确认时点准确，不存在跨期调节，但如此庞大的发出商品余额与客户暂估金额的鸿沟，难免令人生疑。

02 国内外同行众多，竞争异常激烈。

视线转到第40页，客户合作稳定性与业务持续性章节暗藏波澜。2024年，全球龙头库迈思收购国内高压线束生产设备制造商苏州惠斯福56%股权，吹响了强势进军中国市场的号角（信息见第44页注释）。

据库迈思2024年年报披露，惠斯福当年营业收入约1.63亿元人民币，虽仅为海昌智能的五分之一，但背靠巨头的资源整合能力不可小觑（数据推算见第44页正文）。

更微妙的是2023年天海电子的采购动向。这家长期位居海昌智能前五大客户的国企，当年竟向其他供应商豪掷重金：向长春振宇、福建科瑞新等采购测试设备超4,700万元，同期向海昌采购仅1,402.05万元（具体对比见第46页分析）。

公司解释为市场化采购与产品需求不匹配所致（理由详见第45-46页）。但当核心客户的采购天平悄然倾斜，海昌智能所谓客户稳定性的底气还剩几分？第44页补充披露的国内十余家竞争对手名单，更揭示了这个行业已是群雄逐鹿。

03 募投疑云，大手笔投资的“画饼”之嫌

第59页开始的募投项目章节，读来颇有几分画饼充饥的意味。公司计划募集4.52亿元，其中设备购置费高达1.66亿元，包括购买CNC加工中心等大额设备（数据见第59页首段）。

耐人寻味的是，公司目前生产环节以组装、调试为主，自产定制件相对较少。现有生产设备以铣削、切割、磨削等为主，总体价值较低（现状描述见第59页）。

如今突然要大手笔购置高端加工设备，美其名曰提升自产比例和研发实力。但报告期内产能利用率虽超100%，却是通过直接生产人员的工时计算得出，这种测算方式本身就如履薄冰（依据见第59页第3点）。

研发人员从2022年底的132人激增至2024年底的227人，增长超过七成（数据见第59页）。新增研发人员是否与研发项目真正匹配？募投项目达产后预计销售收入4.8亿元，测算依据主要基于历史销售情况（见第59页末段）。

在市场竞争日趋激烈、客户采购多元化的背景下，如此乐观的预测是否是一厢情愿？第61-65页罗列的长长设备采购清单，更像是一份昂贵的愿望清单，而非切实可行的投资计划。

04 研发人员“大跃进”，是真实力还是凑人头？

翻开海昌智能的问询回复，一组数据令人瞠目结舌：2022年至2025年6月，公司生产人员从408人暴增到721人，增幅高达76.7%；研发技术人员现有527人，还计划在未来五年再添260人（第85-86页）。这人才扩张速度，堪比行业黄金十年。

按常理，研发团队扩张应与产品创新、技术突破同步。但细看其研发项目清单，不少是“旧瓶装新酒”——如“10米超长型922自动双绞线加工中心”，不过是在原有4米机型上做长度延伸，却持续投入研发费用（第111-113页）。这种“边卖边研”的模式，难免让人嘀咕：究竟是真创新，还是为凑足研发投入指标？

05 募投项目画大饼，销量预测能否落地？

公司募投项目“线束生产智能装备建设项目”号称达产后可新增年销售收入4.8亿元（第87页）。然而，其预测依据却有些“看图说话”——比如“全自动屏蔽线下线机”，2024年销售49台套，募投便规划扩产50台套（第87-88页）。这种近乎翻倍的扩产，是否过于乐观？

更值得玩味的是，公司列举的拟扩产产品中，不乏“客户采购具有偶发性”“单价较高”的设备（第88页）。将偶发性需求作为扩产依据，如同用季节性野菜规划全年菜园，收成能否保障，恐怕要打上问号。

06 关联交易毛利率“习惯性”偏低

2023年、2024年，公司对关联方天海电子的销售毛利率，较非关联方（剔除战略低价客户）分别低4.43%和4.51%（第104页）。公司解释称，主因是卖给天海的新设备HBQ-960等毛利率较低。

但巧合的是，这几款低毛利新品，恰恰主要卖给了关联方。尽管公司辩称是“定制化开发导致成本高”，但关联交易中新品与低毛利的高度重叠，难免引发市场对交易公允性的本能性质疑。

07折扣返利计提突增，为冲刺业绩“润色”？

2024年，公司计提的销售返利金额从2023年的279.79万元猛增至893.54万元，增幅高达219.3%（第124页）。其中，仅对关联方天海电子体系公司的返利就增加超500万元。

公司称是为“维护长期合作关系”。但如此集中、大额的返利发生在上市报告期最后一年，是否为了做高前期收入、冲刺上市门槛，而后通过返利“回调”？财务手法是否过于“灵活”？

08、境外销售“放飞自我”，安装调试全靠经销商

公司在境外推行“经销商负责安装调试、承担运费”的模式（第119页）。虽节省了成本，但将核心设备的终端调试与服务完全外包，产品质量一致性、售后响应速度如何保障？一旦出现纠纷，责任链条是否清晰？这种“甩手掌柜”式出海，与其强调的“及时高效的服务水平”（第93页）似乎有些南辕北辙。

09 、社保公积金未足额缴纳，合规意识存疑

报告期内，公司存在未为部分员工足额缴纳社保和住房公积金的情形。经测算，各期应补缴金额合计占利润总额比例分别为1.96%、2.90%、3.86%和3.18%（第125页）。比例虽不高，但暴露出企业在内部治理与合规落实上的粗放。连员工基本权益都未能全面落实，投资者又如何相信其能严谨履行上市公司义务？

10、国际专利诉讼缠身，技术独立性受拷问

2025年11月，公司收到库迈思在德国法院提起的专利侵权诉讼，指控其HBQ-922、HBQ-908两款产品侵犯对方欧洲专利（第137-138页）。公司虽坚称产品为自主研发，且诉讼地域不涉及中国销售，但上市前夕被国际同行以专利侵权诉诸公堂，本身就为技术原创性蒙上一层阴影。

若败诉，最高可能承担约560万元费用（第144页），虽对财务状况影响有限，却可能动摇市场对其技术独立性和海外拓展能力的信心。

11、招股书与年报对天海电子的销售数据不一致。相差。哪份披露错误？

据招股书显示，在2024年度中，海昌智能的前五大客户（1-5）分别为天海电子、比亚迪、立讯精密、莱尼、安波福，对应销售金额分别为19,828.61万元、7,180.51万元、6,316.55万元、5,201.98万元、4,945.93万元。

据海昌智能2024年年度报告显示，在2024年度中，海昌智能的前五大客户（1-5）分别为天海电子、比亚迪、立讯精密、莱尼、安波福，对应销售金额分别为19,682.33万元、7,180.51万元、6,316.55万元、5,201.98万元、4,945.93万元。

可以看出，海昌智能招股书与年度报告披露2024年的前五大客户是完全一致的，但是对第一大客户天海电子的销售金额却相差了146.28万元，财务数据应该严丝合缝，只允许存在四舍五入导致的尾数差异，哪份数据是错误的？这涉嫌信披真实性，是非常严重的问题。

https://www.bse.cn/disclosure/2026/2026-01-06/1767684633_004141.pdf

海昌智能《关于公开发行股票并在北交所上市申请文件的第二轮审核问询函之回复》