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　　中信建投证券研究 文|夏凡捷李家俊

　　2026年A股预计迎来可观量级的增量资金，有望推动慢牛行情的持续。从节奏来看，一季度是定期存款到期高峰，资金或从险资和理财渠道进入权益市场，是全年增量资金最充裕的时点。从结构来看，中长期资金约占全部资金流入的1/3，已成为A股微观流动性的关键基石；公募和私募资金有望成为边际改善最大的两大方向，其配置偏好可能影响市场风格表现。2026年市场主要矛盾转向景气验证与业绩兑现，中长期资金提供安全垫，公募私募等活跃资金进一步强化“科技+资源品”双主线行情，与此同时板块轮动可能加快。

　　中长期资金：核心增量资金来源居民存款搬家与资产荒压力下，险资保费收入持续高增长，2025年Q3权益配置比例升至15.5%接近历史高点，风险因子调降额外释放千亿级投资空间；理财与“固收+”受益于45万亿定期存款到期潮，2026年权益配置比例提升为A股市场带来增量；两者合计有望贡献超过9000亿元中长期资金入市。公募资金：个人投资者的入市动力增强我们判断基金赎回压力最大的时刻已经过去，公募资金受益于基金净值修复与赚钱效应，个人投资者入市动力增强，2026年预计净流入2300亿元，被动型基金成主力。其他资金渠道：分化与改善并存“国家队”资金在牛市环境中流入大幅放缓，2026年预计净流入约200亿元，ETF成为主要配置渠道。两融与私募等高风偏资金持续活跃，2026年两融净流入预计4500亿元，私募存续规模有望增至8.5万亿元，带来约7000亿元增量。海外资金进入“4.0时代”，全球资金有望战略性配置中国资产，北向资金预计净流入约1000亿元。增量资金护航，2026年市场重点在景气验证2026年A股预计迎来可观量级的增量资金，有望推动慢牛行情的持续。从节奏来看，一季度是定期存款到期高峰，资金或从险资和理财渠道进入权益市场，是全年增量资金最充裕的时点。从结构来看，中长期资金约占全部资金流入的1/3，已成为A股微观流动性的关键基石；公募和私募资金有望成为边际改善最大的两大方向，其配置偏好可能影响市场风格表现，科技成长和资源品最为受益。2026年市场主要矛盾转向景气验证与业绩兑现，中长期资金提供安全垫，公募私募等活跃资金进一步强化“科技+资源品”双主线行情，与此同时板块轮动可能加快。当前A股热门赛道等待业绩兑现，概念主题与补涨板块弹性突出。

　　我们在深度报告《时代机遇，制度红利——2026年A股资金面展望（上）》中，从多个视角分析了2026年A股面临的宏观流动性和资本市场政策环境，本篇报告作为2026年A股资金面展望的下篇，将详细拆解A股市场主要的几方面参与者，并对2026年微观资金面进行细致梳理和展望。

　　中长期资金：居民存款搬家和资产荒压力下，A股核心增量资金来源

　　保险资金：权益配置比例接近历史高点，2026年有望流入超过8400亿元

　　保费收入持续高增长，资产荒压力驱动资金不断入市。2022年下半年以来，保险公司走出低谷迎来保费收入的持续高增长，23-24年连续两年保费收入增长率约10%，在此高基数下，2025年保费收入同比增长率也有望达到约8%的较高水平。

　　保险公司因此不得不面对“资产荒”，2020Q1至2025Q3，保险资金运用余额由19.4万亿元扩大到37.5万亿元；同期“股票和证券投资基金”余额从2.49万亿元增至5.59万亿元，权益配置占比保持在12%–14%区间波动，2025年Q3大幅攀升到15.5%（注：该数据为根据人身险和财产险数据加总计算得到的测算值），接近2015年5月16.1%的历史高位。

　　2026年假设险资运用余额增长15%（预计2025年为16%），按照16%的权益配置比例和20%的港股配置比例，有望带来约7400亿增量资金入市。而在保费收入持续高增长与固定收益利率长期低迷的双重驱动下，资产荒逻辑在未来还将继续驱动保险资金增加对权益资产的配置，从而成为中长期资金入市的关键渠道。

　　试点批次持续扩容，长钱“专用池”正式成型。自2023年10月首批500亿元试点基金落地以来，监管已先后核准三批共2，220亿元险资长期资金专属基金，其中2025年第二、三批基金总规模约1720亿，以80% A股配置比例计算，增量资金约1376亿。第三批险资长期投资试点扩围至中小企业，并首次引入跨险资系统募资新模式。金融监管总局局长李云泽在2025年9月24日表示，将扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。关注2026年后续私募证券投资基金设立情况。

　　保险风险因子调降有望撬动超千亿资金入市。去年12月5日，国家金融监管总局发布《关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》，调整保险公司投资相关股票的风险因子。这被视为对资本市场的积极信号，有助于提升险资进一步配置权益资产的动力，且有助于提振市场信心并引导更多长期资金入市。调整业务风险因子实质上为保险公司释放了潜在的权益投资空间。通过降低特定业务的风险系数，商业保险公司市场风险最低资本得以减少，从而在保持偿付能力充足率达标的前提下，降低保险公司最低资本，使其可将更多资金配置于股票等权益资产。国家金融监督管理总局规定MC=EX*RF，其中，MC为市场风险最低资本，EX为风险暴露，RF为风险因子。

　　对符合要求的（A股）权益资产，RF下调10%，市场最低风险资本下调10%，可为险资释放更大的投资空间。由于新规对标的种类与持有时限都做了规定，我们认为险资将会沿着新规指引配置资产：更多的直投、更倾向配置沪深300、中证红利低波500与科创普通股、更长期的持有。根据以上观念与相关计算公式，我们设定了一系列参数进行敏感性分析如下。

　　基于中性假设，我们认为，在维持同等偿付能力和风险水平的前提下，风险因子的下调会释放险资的最低资本要求约275亿资金，假设将其全部投入沪深300标的中，能带来约1019亿增量资金空间。而如果险资不将其（全部）投入到权益市场的增配中，则会改善行业偿付能力充足率水平。

　　理财与“固收+”：居民定期存款大规模到期，理财与“固收+”有望迎来大发展

　　银行理财的权益投资余额自2020Q4的2180亿元提升至2025Q3的4873亿元，五年翻番；虽然仅占理财总资产1.83%，但增速显著快于险资。原因在于：净值化改革拆除了“刚兑”预期，叠加存款利率与固收收益持续下滑，理财公司需借助“固收+”与多资产策略提升产品吸引力；监管层对权益上限的放宽也为其提供了扩仓空间，因此呈现出占比小、斜率大的特征。

　　2026年或将迎来定期存款到期潮，由于定期存款利率近年来大幅下滑（例如工商银行3年定期存款利率已从2023年Q1的2.6%降至1.25%），这些定期存款到期后大部分或将流入银行理财、保险或直接进行“固收+”产品配置。从总量上看，2022-2024年，3年间新增定期存款规模分别为18.77万亿、20.73万亿和15.25万亿，估计2026年到期的定期存款规模约45万亿。从节奏来看，一季度是定期存款到期高峰，2022-2024年一季度新增定期存款分别为6.83万亿、12.49万亿和7.50万亿，其中2023年3年期定期存款到期预计将是今年理财资金配置的主力。

　　展望2026年，假设理财产品总规模延续2025年约15%的增速，即约4万亿的规模增长，权益配置比例按照1.9%进行保守估计，则全年有望为A股带来增量资金913亿元，如果权益配置比例提升至2.0%，增量资金规模则有望提升到1227亿元。

　　因此，对险资和理财A股增量资金测算结果预计2026年这两项中长期资金约为9340亿，这一基准假设下，2026年新增保费收入6.6万亿（+7%），险资运用余额增长6万亿，理财产品规模新增4万亿。保费和理财产品体量增长在10-11万亿之间。这与2026年全年约45万亿的定期存款到期规模还有较大差距，因此我们的基准假设实际上偏保守，考虑到定期存款到期后对更高回报率的储蓄险和理财产品配置需求，流入A股的中长期资金还会更多。

　　“国家队”机构：牛市环境中资金流入或明显减少

　　A股中以证金公司、中央汇金等为代表的中央级国有金融投资机构和国有核心资本运作平台，在市场恐慌性下跌、流动性枯竭时，通过直接买入股票或ETF以及提供转融通资金等方式，主动引导市场预期，增强投资者信心，缓解资金失衡状态，避免踩踏式下跌，防止股市波动传导至银行、保险等其他金融领域。在我国资本市场的运行过程中，这类机构起到了维护市场稳定、防范系统性金融风险、充当“稳定器”与“压舱石”的重要作用，同时承担国有金融资本管理与战略投资职能，引导市场回归价值投资理念和中长期资金入场。因此以证金公司、中央汇金等为代表的这类机构，也是A股市场的重要参与者之一，市场上通俗地将其统称为“国家队”机构。

　　“国家队”的权益资产配置可从两个角度进行统计，一个是直接持股（统计口径：中国证金、中央汇金、中国证金资管、社保基金等），一个是持有ETF（统计口径：中央汇金投资、中央汇金资管）。2023年以来，“国家队”持有A股权益资产市值大幅上升，截至2025年中，“国家队”持有的权益资产规模（包括股票和ETF）已经达到5.75万亿，较2022年年底增长112%，成为一股不可忽视的A股市场参与力量。

　　不过，由于资金主体和配置目标的不同，“国家队”增量资金流入规律和其它资金类型有着较大差别，我们根据“国家队”持有A股和ETF的情况，估算出历年“国家队”增量资金净流入情况，几个重要的特征如下：

　　“国家队”并非中长期资金来源，资金流入波动巨大，不同年份差异明显：“国家队”资金主要在市场大跌时为市场提供流动性支撑，发挥“类平准基金”作用。因此由于市场环境不同波动巨大，自2013年Q3汇金增持四大行以来，只有两次大规模资金流入，分别是2015年Q3救市和2023年下半年“活跃资本市场”至今。

　　“国家队”增量资金流入方式已经出现巨大变化，ETF成为主流：2024年以来“国家队”直接持股虽然市值大涨，但资金呈现小规模净流出态势，ETF成为主要资金流入配置渠道，且近年来并未出现ETF净卖出的情况。2024年下半年以来ETF的配置由中央汇金投资转向中央汇金资管，截至2025年年中分别持有ETF市值6677亿元和6123亿元。品种主要有沪深300ETF、上证50 ETF、中证500 ETF、创业板ETF、中证1000ETF、上证180ETF、科创板50ETF等。值得注意的是截至2025年年中，中证A500ETF尚未进入汇金的ETF持仓名单中。

　　2026年A股牛市环境下，“国家队”资金流入或大幅放缓：自2025年Q2以来，“国家队”持股已经连续两个季度小规模净流出，预计2026年延续每个季度约200亿规模的净流出。而牛市环境下，“国家队”ETF资金流入也将大幅下降，预计2025年下半年资金净流入为0，2026年流入1000亿元，全年“国家队”增量资金净流入约200亿元，相比前两年大幅减少。

　　两融+私募：高风偏资金保持活跃

　　2025年A股市场成交热度明显升温，市场风格从大盘价值转向小盘成长，背后的主要驱动力量之一在于以两融和私募为代表的高风偏资金。2025年6-12月期间，两融资金净流入超过7000亿元，成交额占比从9%左右攀升一度接近12%，成为推动市场向上运行的重要力量之一。私募基金也表现活跃，2024年月均备案规模约120亿元，2025上半年提升至300亿元，下半年则接近500亿元，截至2025年11月私募证券投资基金存续规模超过7万亿元。

　　2025年A股市场指数涨幅显著，但行情结构性特征突出，赚钱效应并未充分铺开。2025年有色和通信行业涨幅超过80%，加上电子和电力设备行业，前4大行业对A股的涨幅贡献超过60%。截至2025年底，上证指数几乎位于十年新高，而股价在十年90%以上分位数的个股仅有25%。另一方面，上交所开户数处于历史均值水平，即使在私募基金内部，占绝大多数的主观股票多头策略产品仅取得20%左右的收益水平，而量化多头策略产品数量占比仅10%左右，平均回报则超过40%。

　　2025年高风偏资金先行，充分享受到指数结构性行情红利。展望2026年，在宏观流动性环境充裕、政策持续支持新兴产业、科技产业趋势明确商业化进一步落地的背景下，高风险偏好资金的入市意愿仍将有所维系。

　　两融资金方面，沪深北交易所1月14日午间发布通知，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例从80%提高至100%，旨在通过逆周期调节降低市场杠杆水平，预计2026年资金流入可能边际放缓，假设2026/2025年同比变化参考2021/2020年，预计2026年两融资金净流入约4500亿元左右。

　　私募基金方面，假设2026年存续规模增长至8.5万亿元，股票仓位提升至70%，剔除股价上涨因素后增量资金有望达到7000亿元左右。

　　公募资金：个人投资者的入市动力增强

　　个人投资者的入市动力正在增强，明年A股市场增量资金有望覆盖更大基础。

　　此前2020-2021年间大规模新发的主动权益基金的浮亏，成为阻碍普通个人投资者资金入市的隐形压力之一。2023年二季度，这批基金的加权平均净值回落至1附近，自此投资者便开启了持续净赎回的模式。到2025年三季度，这批基金的加权平均净值回升至1.3附近，当季度全市场主动权益基金加速赎回超过3000亿元。

　　我们判断基金赎回压力最大的时刻已经过去，亏损基金净值修复叠加市场赚钱效应，个人投资者重新入市的动力正在增强。2025年新成立偏股型基金规模超过6500亿元，相较2023-2024年实现翻倍；2025年8-11月期间，个人投资者参与较多的行业主题型ETF，出现接近2500亿元的资金净流入；与此同时市场赚钱效应也正在积累，2025年偏股混合型基金平均涨幅达到33.2%。

　　展望2026年，我们预计个人投资者对公募基金恢复净申购状态，但被动型基金成为主力渠道，预计被动型基金资金流入恢复至2021-2023年平均水平，主动型基金资金流入恢复至2016-2019年平均水平，2026年公募基金个人投资者资金流入共计2300亿元左右。

　　海外资金：“4.0时代”有望战略性配置中国资产

　　美元弱周期，新兴市场有望受益。从海外资金全球配置的角度来看，美元走弱不但直接降低美元资产的投资吸引力，并且背后往往还蕴含美国经济走弱等基本面不利因素，导致全球资金从发达市场向新兴市场切换。历史数据显示，美元弱势周期往往伴随新兴市场资金流入与资产价格上涨。

　　人民币升值增强中国资产吸引力。对A股而言，人民币升值有望吸引海外资金，并对A股估值中枢提供支撑。中长期来看，中国经济基本面修复与美联储降息周期有望支撑人民币中枢上移，历史上人民币升值阶段A股表现较好。

　　随着中美两国博弈全面深化，尤其是加强在科技领域、未来产业以及关键资源品方面的竞争，未来全球“G2”的两极格局愈发明晰；叠加AI产业开始进入应用商业化落地阶段，中国企业可能展现出更多优势，全球资金有望战略性配置中国资产。流动性有利环境叠加产业优势，北向资金流入有望复刻“2.0时代”情形，但考虑到当前A股估值已经有所提升，预计2026年北向资金净流入额为2020年的一半，约1000亿元左右。

　　测算结果：2026年A股有望迎来可观量级的增量资金

　　我们对A股各类增量资金来源和资金需求进行汇总分析，综合考虑公募、两融、私募、保险、理财、北向资金、“国家队”和公司回购带来的增量资金流入与募集资金（IPO和再融资）、大股东净减持带来的资金消耗，计算得到历年A股增量资金流入情况，结论如下：

　　2026年A股有望迎来近1.5万亿增量资金。连续三年获得6000亿以上增量资金流入，为历年最好情况，强劲的增量资金流入有望推动慢牛行情的持续。从资金流入节奏来看，一季度是定期存款到期高峰，资金或从险资和理财渠道进入权益市场，是全年增量资金最充裕的时点。

　　2026年A股增量资金结构较为均衡。以险资+理财为代表的中长期资金有望带来9340亿增量资金，约占全部资金流入的三分之一，已成为A股微观流动性的关键基石。公募和私募资金有望成为2026年边际改善最大的两大增量资金方向，其配置偏好可能影响今年市场风格表现，科技成长和资源品最为受益。两融资金今年仍是关键的增量资金来源，但相比去年或将边际减少，这有利于市场波动性下降。

　　预计外资影响仍然较小。2026年海外资金有望战略性增配中国资产，但港股或将是外资首选方向，进入A股的北向资金预计略超千亿，对市场总体影响较小。

　　资金面消耗总体有限。预计2026年IPO融资和大股东净减持规模出现明显上升，但考虑到再融资规模恢复常态，总体资金消耗体量预计有限，增量资金有望维持较大规模净流入态势。

　　宏观流动性与微观资金面出现分化。2026年全球降息周期进入下半场，宏观流动性环境延续有利态势，但政策的边际改善幅度逐步收敛。然而，微观资金面的改善往往并非与宏观流动性同步，至少在A股增量资金改善的周期中往往表现出一定的滞后性。因此，2026年A股微观资金面的改善有望明显好于宏观流动性，大类资产表现为权益表现强于固收，在这一变局中，“固收+”有望受益于传统资金配置需求的转型，继续获得快速发展。

　　保守情景下预计2026年A股有望迎来近3732亿增量资金。本报告前文内容基于中性情景做出假设和预测，考虑到历史经验和预测模型存在失效风险，保守情境下去掉潜在资金入市空间后假设各项资金流入为中性情景下的70%，资金消耗项（募集资金和股东减持）扩大至中性情景的120%，则保守估计2026年A股有望迎来近3732亿增量资金。

　　2026年资金面有支撑，重点在景气验证

　　整体来看，2026年A股宏观流动性条件适宜，微观资金面有较有力支撑。但从边际变化的角度来看，2026年相比于2024-2025年的资金面变化，要小于2024-2025年相比于2022-2023年的资金面变化，因此资金面可能并非2026年市场的核心因素。

　　2026年市场的主要矛盾，我们认为将落在景气验证与业绩兑现，而资金面将成为支撑牛市继续演绎的必要条件之一。在资金面的有力支撑下，我们认为2026年市场不会贸然出现杀估值的情况（如2022年），尤其是险资等中长期资金提供底线安全垫；另一方面，居民资金有望通过公募渠道重新入市，私募和两融资金持续活跃，有利于维系市场成交热度高位运行，同时结构性行情特征突出，全年来看预计呈现“科技+资源品”的双主线行情，板块轮动和热点切换也可能加快。

　　不同牛市阶段增量资金扮演的角色不同，市场行情特征也有较大差异。在2026年年度策略展望《慢牛新征程：博弈当下，布局未来》中，我们指出按照各阶段指数上涨的核心驱动力：来自风险偏好/流动性或基本面进行划分，可以将一轮典型的牛市划分为“价值重估→资金流入→景气验证→泡沫化”四个阶段。其中，前两个阶段均表现为估值拔升和资金流入，市场特征较为接近；第三阶段基本面改善成为市场核心动力；第四阶段估值为市场焦点，三因素共同作用下进入“泡沫化”或直接“杀估值”阶段。

　　2019-2022年牛市行情和转熊过程：疫情冲击之下，2020年二季度开始的全球性货币宽松推动全球股市大幅上涨，A股也获得大量资金涌入，上证综指一度突破3400点，市场对于政策支持下基本面修复和市场表现信心十足。2021年初公募基金“抱团”有所松动，市场也逐步进入景气验证阶段，从基本面修复带来的顺周期行情，到消费白马股“剩者为王”行情，再到新能源板块业绩预期持续上修股价大涨。景气验证阶段中市场整体估值水平震荡下行，逐步消化，而市场在整体上涨的趋势中已经出现了多次行业风格切换，也是结构性行情特征最突出的阶段。最后由于2022年初美联储加息引起市场流动性出现大幅恶化，牛市结束，进入“杀估值”行情。

　　本轮牛市行情：2024年924行情启动以来，A股首先迎来“信心重估牛”，估值获得迅速修复。2025年在市场乐观预期下大量资金流入市场，多个科技成长行业股价估值大涨，我们认为这些行业已经基本计入了高增长预期，预计A股已进入景气验证关键期，且由于增量资金较为充裕，市场也难以进入杀估值阶段，预计将长期处于景气验证期。近期市场运行来看，光模块、锂电池等板块处于横盘震荡状态，反映了这些细分赛道已经有了大量资金配置，其估值水平和业绩预期都较高，正在横盘等待进一步的业绩兑现和验证，因而也不是当前跨年行情中向上弹性最高的方向。景气等待兑现验证的同时，概念主题表现活跃，前期落后板块补涨，成为当前跨年行情的弹性最大的方向。

　　正如我们前文所述，今年一季度很可能是全年增量资金最为充裕的时间段，叠加“跨年行情”/“春季躁动”的季节效应，市场近期在增量资金和高风险偏好推动下再次开启了“拔估值”行情。我们认为，市场仍未脱离牛市“景气验证期”，“拔估值”行情只是季节效应下的阶段性行情。随着万得全A市盈率（TTM）接近24倍历史高位，投资者对景气验证的要求将会提升，市场板块风格轮动或将加剧，全A指数则将重回慢牛震荡之中。

　　宏观经济与政策波动风险，全球经济复苏节奏存在不确定性，若通胀反弹超预期或通缩压力加剧，可能导致各国宽松政策调整，权益资产估值与盈利修复或不及预期，国内逆周期调节政策力度、节奏若未达市场预期，可能影响市场资金风险偏好与入市节奏；

　　外部环境不确定性风险，美联储政策调整超预期、美元汇率波动加剧，或全球地缘政治冲突升级，可能对海内外资金流动性和风险偏好皆造成影响，冲击人民币资产稳定性与 A 股走势；

　　数据不完备风险，部分机构投资者动向不能代表市场整体资金面情况，机构投资者数据披露存在一定局限性，公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况，数据计算存在一定的统计误差；

　　历史经验和预测模型失效风险，基于历史复盘的总结和展望面临历史经验失效的风险，数量模型可能存在适用性限制，历史数据和拟合情况不代表未来模型预测效果。