申万宏源发布研报称，维持新东方-S（09901）FY26-FY28财年收入53.8亿、59.8亿、67.3亿美元。由于出国留学业务收缩触底，对利润率的拖累预计即将出清。同时公司将全年教学网点的增长速度放缓至10%，提升教学网点产能利用率，因此利润率压力逐步出清。该行维持FY26-FY28财年Non-GAAP净利润5.55亿、6.1亿、6.79亿美元，维持目标价69.9美元（目标价对应54.9港元每股，每一股ADR等于10股普通股，港股交易的是普通股），上调至买入评级。
申万宏源主要观点如下：
该行预计新东方2QFY26收入11.65亿美元，同比增长12.2%。其中教育业务（含文旅）实现收入9.57亿美元，同比增长11%。其他业务（主要为东方甄选）收入2.08亿美元，同比增长18%。该行预计归属母公司的Non-GAAP净利润为0.63亿美元，同比增长77.8%。Non-GAAP净利率为5.4%，同比扩张2个百分点。
留学业务增速触底
该行预计2QFY26出国考试培训及咨询业务收入2.42亿美元，同比下降3%，增速较去年同期放缓33.3个百分点（去年同期为高基数），较1QFY26放缓4个百分点。留学业务中高端的出国考培1对1业务，因其偏高端消费，业务增长受到挑战。公司通过调整1对1班型至1对多，从而降低课时单价；并通过增加青少年出国考培业务，扩展服务对象，以便提升出国业务增长韧性。该行预计出国留学考培及咨询业务增速将于2QFY26触底。
新业务增长保持强劲
该行预计2Q新业务（K9素养教培+学习机业务等）收入同比增长21%至3.64亿美元，非学科素养业务的高增得以持续。公司将通过产品矩阵，于小学阶段提供素养班课，于初中阶段推出学习机订阅服务来满足小学素质培训、中学学科培训的差异化需求，带动新业务快速增长。该行预计2Q教学网点增至1368个，同比增长20%，增速较1QFY26放缓3.7个百分点。公司将通过挖掘现有教学网点产能利用率，提升运营效率，带动利润率进一步扩张。
经营利润率改善
虽然高利润率的留学业务增长放缓，但被素养业务利润率提升抵消。同时公司持续推进一系列诸如人员精简，费用控制，该行预计2QFY26Non-GAAP经营利润率同比将扩张约2个百分点至4.7%。Non-GAAP经营利润率呈现加速扩张的趋势（1Q扩张1个百分点）其中教育业务Non-GAAP经营利润率4.1%，同比扩张0.9个百分点。其他业务（主要为东方甄选）Non-GAAP经营利润率8%，同比扩张8.5个百分点。
风险提示：非学科培训监管政策加码；海外地缘政治因素导致境外留学签证受阻，业务恢复放缓。
