来源：中信证券研究
文|杨帆 于翔 遥远 玛西高娃 王希明
郑辰 任柳蓉 李想 危思安 张黎阳
陶然 李云汉 刘佩鑫 李相霖
金鑫 张念通 张雨亭
国际方面，2026年中美关系有望维持阶段性平衡，长期上特朗普正加速美国霸权的“破坏性重构”，中国企业出海与人民币国际化有望提速。国内方面，党的二十届四中全会对未来五年经济社会发展作出了顶层设计，“十五五”期间经济增长中枢或达4.8%左右，夯实基础并向新兴产业发力。我们认为，政策聚焦构建现代化产业体系，有望实现“一子落而满盘活”的效果，科技创新、产业升级以及综合整治“内卷式”竞争有望取得显著成效。与此同时，政策重心向需求端平衡以激活内需，服务消费将成为亮点。展望2026年，预计我国宏观经济呈现结构分化下的温和修复态势，经济增速或前低后高，出口保持韧性，投资逐步回暖，商品消费短期承压。向后看，国际形势挑战与机遇并存，国内政策总量与改革共进，“十五五”时期中国经济有望“万里豁晴川”。
▍塑造有利外部环境：2026年中美关系有望维持阶段性平衡，长期上特朗普正加速美国霸权的“破坏性重构”，中国企业出海与人民币国际化有望提速。
短期来看，我们预计2026年中美关系将维持“斗而不破”的特征，中美博弈或将持续，但烈度可控，金融市场的反应也将相对“钝化”。受选举周期影响，预计2026年一季度和四季度中美关系仍可能有阶段性扰动，而二三季度特朗普将聚焦中期选举，外部环境或更加平静。长期来看，特朗普正加速美国霸权的“破坏性重构”，全球各国在产业政策、贸易政策、经济治理政策、社会外交政策上正出现共性转变，加剧全球产业与金融秩序的破裂与重构。在此背景下，我们认为中国企业出海与人民币国际化进程将持续加速。实体层面，随着中国产业竞争力的快速提升，技术、品牌与模式出海更值得期待。金融层面，伴随着中国企业的全球布局，叠加美元体系的深层隐忧，人民币国际化同样迎来战略机遇，资本项目开放与人民币跨境支付系统建设或是重要抓手。
▍构建现代化产业体系：“十五五”时期产业政策或在以“反内卷”重塑制造业利润增长的基础上，推动各类要素向制造业汇聚，着力打造新兴支柱产业。
整体来看，构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系，需要先解决“内卷式”竞争问题，畅通企业从科技创新到利润增长的正向循环，形成产业转型升级的正面示范效应。从结构来看，“十五五”将是我国制造业由大向强转变的关口期，一方面，传统产业的巩固提升将夯实制造业基本盘；另一方面，我国将持续加快人工智能技术的产业化进程，着力打造新能源、航空航天等新兴支柱产业，并前瞻布局具身智能、第六代移动通信等未来产业，推动制造业量的合理增长与质的有效提升并举。从支持措施来看，其一是以国有资本“三个集中”为原则，夯实央企科技创新主力军地位；其二是以“双创改革”为抓手，强化资本市场对于新质生产力的支持力度；其三是以“碳达峰”目标为牵引，推动能源结构与产业结构绿色低碳转型。
▍激活内需潜力：“十五五”期间经济增速中枢或达4.8%左右，与此同时，政策重心会更多向需求端平衡，服务消费将成为亮点。
总量方面，为实现2035年经济总量或人均收入翻一番的目标，我们测算“十五五”期间经济增速中枢理想水平为4.8%左右。我们判断“十五五”期间政策重心将从之前聚焦供给端逐步更多向需求端平衡，在服务消费、新兴产业投资等新动能带动下，内需对GDP的贡献有望稳步提升。消费政策框架方面，收入分配结构调整增强居民消费能力、社保体制改革提振居民消费意愿、资本市场回升通过财富效应呵护居民资产负债表修复、财政向“投资于人”领域发力助力服务消费供给体制增效，是改善居民消费的四大核心发力方向。展望明年，我们认为需求端会呈现外需强于内需、补贴品强于非补贴品、新产业需求强于旧产业需求、低线城市强于高线城市的结构特征。
▍2026年宏观经济展望：财政与货币政策适时加力，宏观经济将呈结构分化下的温和修复态势。
我们预计，财政政策延续温和扩张态势，并优化财政资金投向、加速城投转型；货币政策维持适度宽松基调，注重结构调整。投资端，基建投资受“十五五”开局开门红与地方财政防风险平衡影响呈现小幅回升，制造业投资受“反内卷”政策约束的同时，产能去化加速助力供需均衡，且高新技术领域成亮点，房地产则因供给收缩、房价压力缓解及政策支持实现跌幅收窄；消费端，商品消费受补贴透支、居民资产负债表修复滞后影响偏弱，但金融资产的财富效应持续释放叠加服务消费因政策导向“投资于人”形成结构性亮点；出口端，非美区域需求亮眼、产能转移及产业竞争力提升，叠加美国经济温和修复，出口增长将持续保持韧性。物价端，PPI和CPI受益于“反内卷”下供需改善及核心商品价格支撑温和修复。
▍风险因素：
全球地缘政治局势超预期恶化；中国宏观经济修复放缓；发达经济体经济超预期下行；国内宏观政策不及预期；改革进展不及预期。
