国泰海通证券发布研报称，首次覆盖，给予曹操出行（02643）“增持”评级。曹操出行凭借对定制车生态的深耕，通过车辆总持有成本（TCO）优化实现盈利增效；依托吉利背景布局自动驾驶，估值具备上升弹性。基于PS估值法，该行认为公司合理市值为224.55亿元人民币，目标价44.16港元/股。
国泰海通证券发布研报称：
市场地位稳固，正处于营收与利润双爆发的增长轨道
曹操出行目前稳居中国网约车市场份额第二，在核心一二线城市的市场份额分别达8.8%和8.5%。公司营收近年保持高速增长，2024年达到146.57亿元，近两年同比增速均超过35%。受益于规模效应及定制车战略带来的成本优化，毛利率实现“三年三连跳”并在2024年盈利至8.09%。该行预计公司有望在2026年实现盈利，步入盈利能力与业务规模同步扩张的红利期。
深度定制降低成本，内生闭环驱动差异化增长
公司构建了以“定制车战略”为核心的商业护城河，通过深度参与车辆定制，将TCO压降至每公里0.5元左右的优异水平。作为吉利生态的“神经末梢”，公司不仅获得稳定的低成本产能与高密度换电网络支持，更通过海量实路数据为智驾算法供能。这种“制造+平台+数据”的内部闭环模式，使其在运营效率、车辆耐久度及合规抗风险能力上较传统轻资产模式更具差异化优势。
战略升级“F立方”，公司全力抢占Robotaxi高地
面对出行终局，公司由“N立方”向“F立方”战略全面升级，锚定完全智能化定制车、无人驾驶及自动化运营体系。依托吉利“千里智驾”的技术赋能，公司计划于2026年推出L4级Robotaxi定制车型，并设定了“十年百城千亿”的全球战略目标。随着司机成本结构重构，Robotaxi有望重塑行业盈利天花板。
风险提示
自动驾驶技术不及预期、政策法规的不确定性、资金压力、行业竞争加剧。
