也不怪市场没反应，人形机器人核心标的的业绩也没体现。

　　昨天下午人形机器人板块异动大涨，不少概念股几分钟就强势涨停。主要是特斯拉链的消息刺激。市场传特斯拉2026年出货量有望实现单周1千到1万台、年化5-50万台的量，这个数量远超市场预期。不过也有观点质疑消息的可靠性，由此今天便出现了较大的分歧，人形机器人概念板块迅速回头，依旧不太理想。

　　其实逻辑也不难理解，8月中下旬一般都是A股上市公司半年报业绩的披露窗口期，很多中短期资金选择业绩较好的上市公司进行短期避险是主要原因。毕竟人形机器人炒作再火热，终究是要面对业绩的。然而问题就在于，短期概念火热对上市公司业绩增长并没有什么有效支撑，况且很多人形机器人重要零部件的厂商要么身处汽车零部件，随着国产新能源汽车产业逐渐饱和，增速难免放缓；要么就是身处传统主业中，业绩增长乏力。

　　

　　01“AI+”与人形机器人

　　最近国务院印发的《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》刚公布，AI+被推到了一个堪比2015年“互联网+”时代的高度。只是目前市场情绪依旧由算力硬件主导，毕竟短期业绩看得见摸得着，寒武纪、中际旭创和新易盛等个股已经“封神”。不过AIDC再风光还是需要落地应用，不然那么多算力还不都是“空中楼阁”，算力硬件→软件→端侧或许是本轮AI的一个主线逻辑，机器人、双足机器人又何尝不是未来的重要应用场景之一。

　　不然又也不会又有巨头布局人形机器人产业，而且还是个“超级巨无霸”。

　　大上周有消息称英伟达（NVDA.O）将很快进入人形机器人领域，其重要合作伙伴富士康正在为11月的首秀筹备生产线。预期鸿海将在11月的科技日上展示最新一代人形机器人解决方案，新产品将内置LLM和机器人控制大脑。同时，消息称富士康未来会在美国工厂同时生产 AI服务器和人形机器人。

　　此外，就在上周一英伟达发布“机器人新大脑”产品，NVIDIA Jetson Thor 平台。该平台专为物理AI和人形机器人打造，支持所有主流AI框架和生成式AI模型。据了解，Jetson Thor的算力将是上一代Jetson Orin的7.5倍-10倍；每瓦性能提升了3.5倍；I/O吞吐量提升约10倍，可满足高带宽感知需求。

　　由此一来，AI算力基建到端侧AI逐渐形成完整的闭环。市场预期Physical AI将是AI的下一个核心叙事，同时成为资本未来长期的投资方向。实际上，虚拟环境搭建后，提供符合客观世界规律的数据，可以让所有类型的机器人都进行垂直训练，最终在机器人大脑实现对于真实世界的实时分析决策，而人形双足机器人只是物理AI的一个应用场景之一，双轮工业机器人、机器手等形式都可以搭载物理AI引擎来完成从自动化到智能化的升级，这样一来，市场就从人形双足机器人的狭义空间扩展至更广义的机器人范畴。

　　有一点必须承认，对于机器人和双足人形机器人，国内外的技术路线并不相同。国内机器人主要依靠新能源汽车产业链的技术复用，包括“三电系统”电机、电池和电驱，视觉则主要用的是激光雷达、各零部件根据灵巧性正在研发，凭借完整的汽车产业链，已经开始降本，方向是模块化开发和专用场景，也就是机器人只能服务一个垂直行业；

　　相比之下，海外机器人链以特斯拉为主，而特斯拉Optimus核心不单纯是特斯拉汽车的技术复用，更多是对人类的模拟仿生，大脑在融合Grok大语言模型后是有自主决策能力的，视觉是要用神经网络的。而方向是端到端模型和跨场景泛化，也就是说特斯拉的机器人可以广泛应用在各种场景下。

　　这是为何特斯拉链迭代是当钱全球人形机器人发展的“灯塔”。

　　02三花智控：执行器的稀缺性

　　不可否认的是，国内大力发展机器人产业的核心目的除了产业卡位外，更是想要把可能面临产能过剩的新能源汽车产业链逐渐向人形机器人产业平移。所以可见的是，很多国产车企及产业链上市公司都成了本轮机器人行情的“抢手货”。不过现实问题依旧还在，就是短期这些丧失的业绩可能没有AI硬件那么强势。

　　8月28日，布局机器人执行器厂商的三花智控（002050.SZ）公告了半年报业绩。不出意外的话，依旧是靠空调业务和新能源汽车业务“扛大梁”。公司上半年营收162.63亿元，同比增长18.91%；净利润21.10亿元，同比增长39.31%；扣非净利润20.10亿元，同比增长31.66%；分业务来看，制冷空调电器零部件业务表现突出，营业收入103.89亿元，同比增长25.49%，毛利率28.21%，同比微增0.65%，占总收入比重63.88%；而汽车零部件业务稳步发展，营业收入58.74亿元，同比增长8.83%，毛利率27.96%，同比微增0.65%，占比36.12%。

　　

　　这个业绩只能说中规中矩。问题前面也提到过，新能源汽车产业已经进入到一个增速大幅放缓的成熟期，明显的就是汽车零部件业务增长出现瓶颈，2024年半年报增速还在两位数的11%以上，今年直接下滑至8个位数。空调业务弥补了汽车零件业务的原因，推测是因为过去一年国家对家电补贴力度的因素。

　　当然人形机器人的执行器业务是未来预期的核心，不过从前面的占比来看，至少上半年公司并未有机器人相关的收入。

　　三花智控布局人形机器人产业还要追溯到去年。2024年1月公司公告投建机器人执行器等零部件的生产基地项目，总投资不低于38亿；在2023年年报中三花智控也明确披露了公司对机器人产业链布局的态度：“将为公司未来5-10年提供新的高附加值增长点”。基本确定的是，继三花智控从空调转型汽车热管理后，第二次业务转型已经完成，且正在进行中。

　　

　　未来三花智控的增量业绩就看人形机器人的市场空间和落地时间了。

　　首先从2023年年初披露的订单数来看，当时预计2026年的订单金额在500亿，彼时的订单大概率主要集中在空调和汽车热管相关的产品上，2年过去了，这个订单金额按理说是在持续增长的，具体数目暂且没有披露。从H股上市来看情况来看，公司正在积极进行股权融资来应对未来人形机器人产业的布局，公司整体融资频率和财务数据都比较健康。

　　其次，除了订单，对于制造型企业来说，既然还未形成收入和有效订单，就得看固定资产变化和在建工程情况。从前面提到的项目来看，2024年年初公告，但2024年年报中并未体现出该项目，彼时还都是汽车热管理和空调相关的项目建设。而今年半年报首次披露这项重要在建工程的情况：

　　三花智控的“智能驱动未来产业中心”项目，应该就是用于研发和生产人形机器人执行器的。进度上，今年开始建设，预算是7亿元人民币，自有资金，目前项目完成度还只有4.92%；不过公司2024年公告中也说的很清楚，将在未来5-10年投资38亿，估计7亿只是初期投资。不过有一点几乎可以确定的，就是短期很难带来实在的业绩增量。

　　

　　那未来5-10年，能带来多少业绩增量呢？这就要与执行器在人形机器人的价值链是怎样的。根据券商研报给出的原理图来看，执行器主要是在获得指定信号后协同机器人各大小关节完成其需要做的动作。即使小白也能大致理解其功能的重要性，而且稍微了解一些的可以发现机器人减速器被包含在执行器中。

　　机器人减速器目前是机器人产业链中价值最高的存在，也是人形机器人能实现人体一般丝滑动作的核心部件之一。目前常用的机器人减速器包括

　　谐波减速器、行星减速器、RV减速器。其中谐波减速器精度最高，也是在在人形机器人验证阶段使用最多的。整体价值链先参考工业机器人，据了解减速器在工业机器人中的成本构成占比就已经达到价值量最高的35%；而相比之下人形机器人的关节更多、功能更全面，其中的价值量只会占到更高的比重。

　　总体来看，三花智控和其他人形机器人板块依旧面临这样的风险，就是业绩映射没有AI硬件光模块和PCB那样简单直接。在目前的人形机器人概念里面，三花智控是少数基本面较好、业绩增长且客户明确的上市公司。当前市场核心预期主要还是国内链和特斯拉链机器人的的落地情况。

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