来源：一瑜中的
文：华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜
核心观点
近期，广东省内多地公示拟使用专项债回购存量闲置土地。据不完全统计，共有13城发布公告；涉及土地99宗、254亿元；拟回购土地多为宅地；被收购方多为国企；土地出让时间多在2020-2023年；整体收储金额/拿地金额为89%。
其他省市，虽然已有部分省市发布过土地征集公告，但目前尚未看到实质性进展，另外值得注意的是，土储专项债并非全部用于存量土地收购，例如北京，拟于2月18日发行土储专项债，但主要用于一级土地开发。
往后看：1）当前已发布公示的城市，其公示项目仍需审批，最终收购金额尚不确定；2）全国而言，能否放量仍需观察，实践中仍有堵点；3）土储专项债客观上会占用用于项目建设的专项债额度。
报告摘要
Q1：发生了什么？
春节后，广东省内多地密集发布拟回购存量闲置土地的公示。据不完全统计，截至2月14日，13城发布相关公示、共涉及拟回购土地99宗、拟回购总金额254亿元。其中回购规模较大的，主要是惠州（包括其下属区县），拟回购土地38宗、总额110亿元，其次是珠海，共11宗、41亿元。
此前，虽然部分省市也曾发布过相关内容，但主要为征集公告，而此次广东省多城市密集发布拟回购公示、引发市场关注。
Q2：钱从哪儿来？
主要为专项债资金。去年11月自然资源部发布《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，允许专项债用于回购存量土地。当前各城市的公示也均以该文件为依据。今年1月广东省财政厅厅长也提及“对于实施利用专项债收储土地和收购存量商品房政策，广东正在积极研究推进，争取政策尽快落地见效”。
体量有多大？在我们统计的样本中，广东省拟回购总金额254亿元，据广东省财政厅，“2024年我省争取到中央新增专项债券额度5085亿元”，即拟回购金额占到新增专项债额度的254/5085=5%。
Q3： 拟回购的土地有何特征？
一是从土地性质看，以住宅用地为主，占50%，其他类型均有涉及。
二是从被回购方性质看，主要是国企。在48宗案例中，被回购方为国企的，有45宗。为何以国企为主？据克而瑞的分析，“土地储备中心只接受净地交付，要求房企手中的存量闲置土地没有任何质押、抵押等情况…已经出险的民营房企很难筹集到足够的资金解押土地；资金实力较为雄厚的央企和地方国企则可以通过调配资金来解押土地，从而实现土地变现的目的。”
三是从出让时间看，多集中在2020年后。在90宗样本中，2020年后拿地的，共计79宗、占比88%。究其原因，可能与2020年来城投“超额拿地”、且大量闲置有关，详见正文。
Q4： 如何定价？
此前，自然资源部明确的定价规则为“Min{企业拿地成本，土地评估价格}，并适度下调”。
从当前样本看，收储整体的折扣率（收储金额/拿地金额）为89%。其中最低的来自广州，为52%。但也有部分地块的收储价格>拿地价格，可能存在统计原因，据中指，拿地价格仅为首次成交价格，部分地块存在调整容积率等原因而补缴地价的情况，该部分成本未被考虑。
Q5： 除广东外，其他省市有何进展？
一是从官方的政策文件看，2024年底以来，四川江安、河南开封等多地发布征集公告，但目前尚未看到后续进展。
二是从实际发行数据看，据wind，2025年截至2月16日，土储专项债发行额仍为0。值得注意的是，并非所有的土储专项债都用于回收存量闲置土地。2月11日，北京市发布《关于公布2025年2月18日发行政府债券信息披露文件的通知》，其中部分资金用于土地储备领域，但仔细翻看其项目投向，发现该部分专项债主要是用于“土地一级开发”，即在土地出让前，对土地进行整理、投资、开发的过程，并非收购存量闲置土地范畴。
三是棚户区改造专项债继续发行，但同比有所减少，据wind统计，2025年截至2月16日，棚户区改造专项债共计发行40.4亿元，但同比有所减少，2024年1月1日-2月16日，棚改专项债共发行150.3亿元。
Q6： 后续怎么看？
对于已发布拟回购公示的城市而言，按照2024年11月自然资源部《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，“…经与土地使用权人协商一致并经公示无异议后，报市、县人民政府批准确认”，即当前拟收购土地仍需审批、确认，最终收购金额尚不确定。
对于全国而言，能否放量仍需观察。据中指研究院“地方收购存量土地依然存在多项难点，经过调研，难点主要包括专项债额度不清晰、调规程序复杂、土地置换利益难协调等因素导致部分地方政府参与积极性不足；收购价格低，政府和企业协调困难，企业参与意愿低，同时当前收购标的物更集中在地方国企，也较难调动其他类型企业的积极性等”。
此外，土储专项债占用的是新增专项债额度，客观上会对用于项目建设的专项债额度形成分流。
风险提示：政策内容整理不完备、政策力度超预期。
报告目录
报告正文
近期广东省多地密集公示，拟使用专项债回购存量闲置土地，引发市场关注。本文关注6大问题：
Q1：发生了什么？
春节后，广东省多地密集发布拟回购存量闲置土地的公示。据我们不完全统计，截至2月14日，13城发布相关公示、共涉及回购土地99宗、拟回购总金额254亿元。
目前发布拟回购公示的，均隶属广东省，其中回购规模较大的，主要是惠州（包括其下属区县），合计宣布拟回购土地38宗、金额110亿元，其次是珠海，拟回购土地11宗、41亿元。
此前，虽然部分省市也曾发布过回购公告，但主要为征集公告，例如2024年12月江西吉安发布《吉安市自然资源局关于公开征集收回收购市中心城区存量闲置土地公告》，公开征集市中心城区范围内的存量闲置土地，而此次广东省多城市密集发布拟回购公示、引发市场关注。
Q2：钱从哪儿来？
主要为专项债资金，此前政策已密集宣导。去年11月自然资源部发布《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，允许专项债用于回购存量土地。当前各城市的公示也均以该文件为依据。今年1月广东省财政厅厅长也提及“对于实施利用专项债收储土地和收购存量商品房政策，广东正在积极研究推进，争取政策尽快落地见效”。
体量多大？在我们统计的样本中，广东省拟回购总金额254亿元，据广东省财务厅，“2024年我省争取到中央新增专项债券额度5085亿元”，即拟回购金额占到新增专项债额度的254/5085=5%。
Q3：拟回购的土地有何特征？
一是从土地性质看，以住宅用地为主，其他类型均有涉及。在我们统计的可查明土地性质的90宗土地中，住宅用地占到45宗、占50%。其次为商办用地，为27宗、占比30%，其余如工业用地、商住用地等均在10宗以下。
二是从被回购方性质看，主要是国企。在48宗案例中，被回购方为国企的，有45宗、其余，民企2宗、混合所有制企业1宗。
为何以国企为主？据克而瑞的解读，“土地储备中心只接受净地交付，要求房企手中的存量闲置土地没有任何质押、抵押等情况，如有则需要由房企自行解押。而在通常情况下，房企拿地取得国有土地使用证后就会将土地抵押给银行获取开发贷，即便没有动工的项目也会将土地抵押给金融机构获得融资，因此房企手中很少有闲置的净地。已经出险的民营房企很难筹集到足够的资金解押土地；资金实力较为雄厚的央企和地方国企则可以通过调配资金来解押土地，从而实现土地变现的目的”。
三是从出让时间看，多集中在2020年后。在90宗样本中，拿地时间最早的为2015年，共计4宗、占比4%；2020年及以后拿地的，共计79宗、占比88%，其中2020-2023年逐年递增，2024年有所回落。
从原因看，或与2020年后城投托底拿地、且大量闲置有关。参照前期报告《四问土地库存》，2021年后城投拿地比例大幅提升，从2019年的16%提升至2023年的33%，城投“超额拿地”后土地大量闲置，参照克而瑞2024年7月报告《30城城投未开工土地近3.3亿平方米，后续代建空间几何？》，“（2021-2024M5）城投拿地未开工面积近3.3亿平方米，乐观测算未来开工的占比仅15%”，“城投拿地项目中全部开工的地块仅有20%”；
Q4：如何定价？
此前政策明确的定价规则为“Min{企业拿地成本，土地评估价格}，并适度下调”。参照2024年11月自然资源部《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，“土地储备机构委托经备案的土地估价机构，对拟收回收购地块开展土地市场价格评估，相较企业土地成本，就低确定收地基础价格。市、县处置存量闲置土地协调推进机制或土地出让协调决策机构根据市场形势、合同履约情况等，集体决策确定基础价格下调幅度，经与土地使用权人协商一致并经公示无异议后，报市、县人民政府批准确认。”
从样本整体看，收储整体的折扣率（收储金额/拿地金额）为89%，其中最高的来自佛山，为3.48倍，最低的来自广州，为52%。
为何部分地块的收储价格>拿地价格？可能存在统计原因，据中指的批注，此处统计的拿地价格仅为首次成交价格，部分地块存在调整容积率等原因而补缴地价的情况，该部分成本未被考虑。
Q5：除广东外，其他省市有何进展？
一是从官方的政策文件看，2024年底以来，四川江安、河南开封等多地发布征集公告，但目前尚未看到后续进展。
二是从实际发行看，据wind数据，土储专项债在2018-2019年达到高峰、一度超过6000亿，但2020年后发行停止，2025年截至2月16日，wind统计的土储专项债发行额仍为0。
但值得注意的是，并非所有的土储专项债都用于回收存量闲置土地。2月11日，北京市发布《关于公布2025年2月18日发行政府债券信息披露文件的通知》，其中部分资金用于土地储备领域，我们统计合计为117亿元。但仔细翻看其项目投向，发现该部分专项债主要是用于“土地一级开发”，即在土地出让前，对土地进行整理、投资、开发的过程，并非收购存量闲置土地范畴。
三是棚户区改造专项债继续发行，但同比有所减少，据wind数据，2025年截至2月16日，棚户区改造专项债共计发行40.4亿元，（发行地区包括山西、湖北、重庆等），但同比有所减少，2024年1月1日-2月16日，棚改专项债共发行150.3亿元。
Q6：后续怎么看？
对于已发布拟回购公示的城市而言，按照2024年11月自然资源部《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》，“…经与土地使用权人协商一致并经公示无异议后，报市、县人民政府批准确认”，即当前拟收购土地仍需审批、确认，最终收购金额尚不确定。
对于全国而言，能否放量仍需观察。据中指研究院“地方收购存量土地依然存在多项难点，经过调研，难点主要包括专项债额度不清晰、调规程序复杂、土地置换利益难协调等因素导致部分地方政府参与积极性不足；收购价格低，政府和企业协调困难，企业参与意愿低，同时当前收购标的物更集中在地方国企，也较难调动其他类型企业的积极性等”。
此外，土储专项债占用的是新增专项债额度，客观上会对用于项目建设的专项债额度形成分流。
风险提示：政策内容整理不完备、政策力度超预期。
