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文章来源：混沌天成研究
宏观&金工早评 | 2025年9月17日
股 指
题材活跃，中证1000偏强
A股昨日延续盘整，中证1000和500相对于300和50偏强，两市成交量2.34万亿。盘面上机器人、芯片等题材活跃，银行、有色等板块继续回调。
外围环境上，美国降息预期和弱美元对A股偏利好，中美进行新一轮谈判，或在TIKTOK等问题上取得进展，会谈结束后的氛围不错。国内8月宏观数据公布，消费、投资等数据均不及预期，地产继续下行，当前实体和股市存在体感差距。国务院加强人工智能+战略部署，产业政策不断落地，并配合以宽松政策。国内在科技硬件，出海，创新药，资源等行业存在结构性景气。阿里带动整个中概股向上突破，中国科技资产重估态势向好。
资金面上仍然偏宽松，央行呵护下无风险利率停止了上行趋势，存款搬家趋势不变。
结论：由政策资金面和风险偏好支持的慢牛未结束，盘整后有望开启新一轮上涨。
贵金属
贵金属继续维持较为强势的趋势，主要驱动因素是来自于美元指数的弱势和地缘形势的动荡。美盘时间短线走弱在美国零售销售数据超预期的情况下，贵金属小幅回落主要源于市场降息预期的短线回调，但随后回收震荡跌幅。昨日避险情绪为主导，金银比小幅回升。
美国8月零售销售月率录得0.6%，高于预测中值0.2%，前值0.50%。从分项数据来看，零售增长集中在无店面和杂项零售，家居家饰，机动车，这些都是跟关税相关度较高的商品，这跟之前的通胀数据基本匹配。美国8月进口物价指数月率 0.3%，预期-0.1%，前值由0.40%修正为0.2%。整体进口物价指数出现了明显的抬升。数据公布之后，美元指数和美债利率出现反弹，贵金属有所震荡，但随后伴随着美元指数的下行，回收震荡跌幅。
美国9月NAHB房产市场指数 32，预期33，前值32；美国8月工业产出微升0.1%。采矿业和能源开采业增长了0.9%，而公用事业产出下降了2%，这是自3月以来的最大降幅，整体经济走势仍不明确。美商务部考虑对更多进口汽车零部件加征关税；英国搁置钢铁对美零关税配额计划 转而谈“永久性25%关税”，关税政策的不稳定仍对工业生产和经济产生扰动。
美国8月政府预算 -3450亿美元，预期-2855亿美元，前值-3801亿美元；即使8月美国净海关收入创纪录新高，达295亿美元，2024年8月为70亿美元，仍不改整体赤字的上行。据Punchbowl表示美国众议院将于周五就一项为期七周的拨款法案进行投票。财政债务逻辑上从中长期而言驱动黄金。
美联储方面，特朗普签署有关任命米兰担任美联储理事的文件，将移交美联储。米兰被视为鸽派，有可能倾向于降息50个基点，他将能够在9月会议上进行投票。此外，美联储理事鲍曼和沃勒，明年主席职位的候选人也可能通过反映鸽派立场来传递信息。主要关注点：1️⃣联储内部反对票，和支持降息50基点的分布情况，可能对十月会议由一定影响；2️⃣特朗普提名的米兰和继续上诉理事库克对市场关于美联储独立性的影响。3️⃣“美联储传声筒”Nick发文称本周美联储降息基本已成定局，投资者将重点关注鲍威尔是否会进一步推进其近期的立场转向，这将取决于其对就业市场的态度，所以议息会议的重点关注仍以会后言论作为主要指引。
地缘形势波动有抬升的迹象，菲律宾渔船事件有所升级；中东局势陡然上升，以色列和胡塞局势加剧；俄乌形势再次陷入僵局；委内瑞拉等区域小冲突；以及重大政治事件使得全球政治敏感性显著上升，这对黄金而言存在潜在利好。
受到美债利率和美元指数的波动，波动率开始回升，美联储独立性展现被干扰后贵金属趋高；中长期全球货币信用，公共债务，以及大国对抗的担忧在近期出现一定发酵，多条件驱动共同推动黄金突破走高，白银弹性更大，黄金支撑更强。日内迎来关键的美联储议息会议，市场预期仍有大幅变动可能，仍需关注市场预期和现实产生偏离的可能性，所以交易层面上仍需寻找合适位置入场。
《直播：降息周期下的大宗商品》https：//nhsek.mk.xet.citv.cn/sl/1cjRjp
国 债
国债期货V型反转，股市午后走强，上演股债双牛。30年国债期货（TL）主力合约收报115.48元。午后在传闻刺激下，现券收益率快速下行并收于日内低位，一扫早盘颓势。
早盘，市场消化中美谈判消息，情绪偏空，期债跳空低开，收益率小幅上行。午后，市场传闻央行将全曲线购买国债，彻底点燃多头情绪，国债期货急速拉升，完全不受午后股市上涨的压制。3点后，在强烈的政策预期主导下，现券买盘持续涌入，收益率维持下行趋势直至收盘。
当日资金面均衡偏紧。央行公开市场净投放400亿元，7天OMO利率维持在1.40%。DR001加权利率报1.4424%，大行同业存单利率为1.68%。今日正值税期走款，资金需求较大，尽管央行进行了净投放，但整体流动性仍较前一日略有收敛，资金利率小幅上行。
流动性是短期国债市场的核心驱动。今日资金面虽略有收紧，但市场在糟糕的经济数据发布后，对货币政策宽松的预期已成燎原之势。午后关于央行买债的传闻成为引爆市场的导火索，推动债市走出独立行情，暂时摆脱了股市跷跷板效应的压制。但周内资金面的松紧仍是主要因素，短期或延续谨慎的震荡行情。
通缩压力是国债的中长期驱动，需持续关注货币、财政政策的协同发力，以及产业结构性改革进展。货币政策方面，8月经济数据延续放缓，外部美联储降息预期高，强化了政策逆周期调节的预期，市场对后续降准乃至降息的期待升温。财政政策方面，化债额度提前下达体现了财政前置发力，需要货币政策的进一步配合。结构性改革方面，《求是》杂志再度发文聚焦统一大市场建设与整治无序竞争，“反内卷”风再起，成为影响市场风险偏好和定价逻辑的关键变量。长久期债券面临远期利率抬升和风险偏好回暖的压制，而短端仍需考虑债务置换和产能出清的弱基本面，收益率曲线或继续走陡。
基 差
金工日报
资金日报
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