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　　林荣雄策略会客厅

　　核心结论：一般而言，一年内A股会发生2-3次较为明显的高低切定价，每次周期大致在2-3个月。在A股阶段性高低切定价过程中，我们国投策略林荣雄团队在去年独家提出“A股高切低指数”进行刻画跟踪，基于过去近两年实战跟踪效果，较为精准地预判了A股重要高切低的时刻。尤其是该指标在9月下旬接近区间高位，在10月见顶回落再次验证我们反复强调的：Q4存在重大风格切换的可能。在此，我们有必要围绕“A股高切低指数”进行更加全面细致的梳理，以提供A股高切低定价规律的一份实战指南。

　　凡是趋势，皆为抱团；凡是抢跑，多为切低。在A股阶段性高低切定价过程中，我们国投策略林荣雄团队在去年独家提出“A股高切低”指数进行刻画跟踪。基于过去近两年实战跟踪效果来看，较为精准地预判了A股重要高切低的时刻。尤其是自我们十一之前外发《四季度胜负手》鲜明提示“A股高切低指数”接近区间高位60%，暗示面向四季度存在重大风格切换的可能性，我们不得不调整“Q3胜负手是创业板指和基于产业逻辑的科技科创”这一观点。

　　回顾步入Q4之后本轮A股高切低行情，A股呈现“高位品种震荡回落，低位品种超额回升”，可以看到10月至今涨幅靠前行业开始与Q3科技科创一枝独秀形成鲜明反差，对应“A股高切低行情指数”已经处于明显触顶回落过程，这点符合我们在十一之前《四季度胜负手》预判。目前该指数持续回落至40%附近，距离区间低点30%仍有一定距离。根据历史上高切低持续时间的规律来看，11月正延续10月风格再均衡过程，我们预判大致年底之前本轮A股高切低行情难言结束。

　　1、“A股高切低指数”历史实战1：2017年8月见顶回落，此后大盘继续上涨；结构上，从供给侧改革催化的顺周期板块切换向后周期的消费领域和科技板块。

　　2、“A股高切低指数”历史实战2：2021年2月见顶回落，此后大盘高位回落；结构上：机构集中抱团食品饮料和新能源等成长风格走向切换至红利+价值风格。

　　3、“A股高切低指数”历史实战3：2021年9月见顶回落，此后大盘继续上涨；结构：从供给约束下大幅涨价的资源品切换向机构重仓的消费和成长领域。

　　4、“A股高切低指数”历史实战4：2023年7月见顶回落，此后大盘步入震荡；结构上：从美股映射的科技TMT板块切换政策催化的地产+周期涨价链。

　　5、“A股高切低指数”历史实战5：2024年7月见顶回落，大盘处于持续下跌中；结构上：从防御属性高股息板块切换向低位超跌反弹的零售、社服、医药等。

　　6、“A股高切低指数”历史实战6：2025年2月见顶回落，此后大盘步入震荡；结构上：从科技DeepSeek链切换向相对低位红利+“反内卷”相关顺周期

　　在此，我们有必要围绕“A股高切低指数”进行更加全面细致的梳理，以提供A股高切低定价规律的一份实战指南：

　　1、该指标如何刻画A股高低切运动：基于全部二级行业指数的累计收益相对强弱指标（方差值）构建A股高切低行情跟踪指标。当该指标上升时，说明行业之间收益分化程度提升；当该指标见顶回落时，说明行业之间收益分化开始缩小，也就是高切低现象出现。

　　2、该指标的运动轨迹与规律：一般而言，一年内A股会发生2-3次较为明显的高低切定价，每次周期大致在2-3个月。当该指数高于区间上沿（约60%）时，往往意味着高位板块拥挤或者过热容易出现超额回落，低位板块具备超额补涨潜力；当回落至区间下沿（约30%）时，低位补涨行情接近尾声或者市场正在酝酿新一轮分化。

　　3、该指标如何解释A股高低切现象：通常来看，A股高低分化对应市场开始形成鲜明的定价主线，背后的推动力来自筹码分化与基本面分化。当筹码分化伴随巨量增量资金以及高-低增长行业或细分增速差悬殊时，A股高低分化现象就会更加明显和突出。当“高切低行情”发生前，市场存在一定的局部过热或者结构性泡沫，高位板块在资金高度集中、仓位过重、估值透支的背景下达到阶段性顶点；与此同时，或基于收益兑现或者降低组合波动的主观需求，或因为宏观层面政策、经济、海外因素出现拐点或者低位产业出现重大异变点，触发市场对风格再平衡的需求。

　　4、该指标异常值的解释：在2020-2022年周期中，该指标突破90%，意味着市场分化突破常规30%-60%区间。在这个过程中，我们认为背后是基本面分化（例如：2021年高景气细分只集中在当时的泛新能源）与筹码分化（例如：当时公募规模扩张成为最重要最集中的增量资金）共振形成。

　　5、该指标与结构风格的关系：当高切低行情指标见顶回落时，这一阶段往往以低位板块超额有效性回升为核心，在“风格再均衡”上释放清晰明确信号，但市场是否有清晰风格切换要视低位板块逻辑信号是否同步明确，也有可能步入“高位品种震荡波动、低位品种无序轮动”的定价过程。需要提示的时：在高切低指数见顶回落过程中，在原高位板块内部进行高切低并不能提供明确超额收益。当低位板块超额涨幅趋缓且高切低指标触底后，市场往往重新进入某种风格主导的新阶段，此时也需要同步评估新主线的逻辑信号是否明确。

　　6、该指标与A股大盘指数的关系：该指标与大盘指数的关系多发生在当高切低指标出现见顶回落时：若对应发生在流动性收紧、整体估值高企阶段，往往是大盘指数顶部信号，对应高切低意味着由牛转熊。

　　目前看：Q3科技机构持仓已经突破40%，达到历史抱团的偏高水平，意味着高位品种震荡波动在所难免；同时，A股科技/出海+低位顺周期之间分化已到历史高位水平，此前正处于高位震荡，当前出现收敛迹象。

　　对应看到：本轮高切低中我们反复强调的出海+低位顺周期（含全球定价资源品）超额已经开始初步展现：1、10月下旬之后出海50指数相对TMT取得明显超额收益，这一趋势在11月之后变得更为突出，由此可见风格切换向出海；2、关于顺周期定价，有色品种全年呈现强势，11月相对低位顺周期品种出现“跃跃欲试”的交易现象。

　　总结而言：10月至今A股高切低定价更接近风格再均衡，真正风格切换需等到流动性牛向基本面牛明确过渡才会到来，届时出海+低位顺周期（含全球定价资源品，工程机械、家电、化工、工业金属、电力设备）或将成为年内投资的“最后一搏”。

　　风险提示：历史规律不预示未来，政策和经济变化超预期